“肖式”新股发行体制改革亮点解读

2012年，证监会对资本市场进行了大刀阔斧的改革，创下了有史以来新政发布最密集的速度。2013年3月，原中国银行董事长肖钢履任证监会主席一职，资本市场在安静一段时间后，再度拉开了改革的大幕。

6月7日，证监会再度发布《新股发行体制改革（征求意见稿）》，宣告新一轮的IPO改革正式启动。这也是肖钢上任以来，启动的尺度最大的一次市场改革。

值得注意的是，此轮IPO改革是在IPO进入实质性暂停近8个月、IPO财务核查行动基本结束、新一届发审委成立的特殊背景下而推进的，其改革进度被市场认为是与“IPO开闸”的信号指示灯。

截至6月20日上午，证监会已经收到了2450份回复意见，包括信件6封、传真15份，电子邮件2429封等，这已经超过了2012年新股改革的征求意见总数1650份。回复意见数量的明显增多，显示了新股改革在市场各方中的关注度之高。截止本刊记者发稿时，证监会仍未发布改革正式文件，因此，如下解读将基于“征求意见稿”而进行。

亮点一：发行节奏的市场化

方案：发行人通过发审会并履行会后事项程序后，证监会即核准发行，新股发行时点由发行人自主选择。放宽首次公开发行股票核准文件的有效期至12个月。

前瞻解读：过去的发行制度只放开了询价和定价的市场化，但证监会却控制着IPO的闸门，即企业通过发审会之后，具体何时能真正上市还要等证监会的发行批文。比如当前IPO在审中的83家过会待发企业，发行批文等待时间最长的已经超过一年，这并不是企业不想发，而是证监会不让发。这导致的直接后果是，人为造成待发企业积压，新股成了稀缺资源，炒新热情畸涨。

此次改革，让企业和承销商自主决定发行时机，如果行情低迷、市盈率过低，企业有权选择等待最佳时机，有了市场化的博弈之后，无论是新股的价格还是IPO时机选择，无疑都向市场化迈进了一步。

亮点二：发行价格的市场化

方案：发行价格由发行人与承销商自行协商确定。发行4亿股以下，需要不低于20名个人投资者参与，网下配售股票数量比例提高至60%；发行5亿股以上，需要不低于50名个人投资者参与，网下配售达到70%。

前瞻解读：新股定价无疑是新股发行制度的核心。现行的规定只要求网下投资者配售股份比例不低于50%，此番大幅提高网下配售比例，能在一定程度上加大新股供给量，打破原有的供需关系，使新股定价的重心下移，有利于降低发行价，缓解新股定价的“三高”问题。

在尚福林时期，机构配售比例仅为25%，导致新股尤其是创业板“三高”发行成风，发行市盈率动辄超过百倍，加剧了市场风险；在郭树清时代，机构配售比例提高至50%，此后的新股定价明显下降。此番肖钢将大盘股机构配售比例提至70%以上，除了有效抑制“三高”问题，也被市场解读为A股与国际接轨的重大进步。因为目前很多国际成熟资本市场的IPO发行中，网下配售比例都在90%以上。

去年，新股发行改革只要求承销商自主推荐5-10名投资经验丰富的个人参与网下询价配售。而如今，肖钢拟进一步加强个人参与定价的作用，被市场解读为有意避免发行人与承销方存在的关联性问题。